A 2007 utáni válságot a magánadósság okozta. Hyman Minsky válságelmélete a bankrendszer és a magánadósság szerepét hangsúlyozza a válságok kialakulásában. Szerinte egy olyan modellt kell alkotni, amelyben a válság a rendszernek egy lehetséges belső állapota, azaz magának a rendszernek a működéséből következik.

Pogátsa Zoltán

Hyman Minsky, a St. Louis-i Washington Egyetem professzora annak szentelte életét, hogy Keynes munkássága alapján kidolgozzon egy komplett elméletet a kapitalista válságokra. Könyvének címe, Stabilising an Unstable Economy, sokat mondó a tekintetben, hogy milyennek látta a gazdaságot, és ezen belül a gazdaságpolitika feladatát. Szerinte a gazdaság alapvetően instabil, az összeomlást ugyanaz a pénzügyi rendszer segíti elő, amely konjunktúra idején a gazdaság bővülését.

Minsky szerint a neoklasszikus elméletek képtelenek voltak előre jelezni a válságokat. Ez azért van így, mert olyan előfeltételezésekre építenek, amelyekbe egy stabil egyensúlyra törekvő rendszer van belekódolva. A válság okait ezért mindig exogén, azaz külső sokkokra kénytelenek visszavezetni. Minsky szerint olyan modellt kell alkotni, amelyben a válság a rendszernek egy lehetséges belső állapota, azaz endogén, magának a rendszernek a működéséből következik. Ez az a lényegi szempont, ami megmagyarázza Minsky újra felfedezését és népszerűségét a 2008-as összeomlást követően, hiszen ez a válság egyértelműen a magánszektor adósságbuborékának kipukkanása miatt tört ki.

Válságok 1. – A tulipánbuboréktól a 2008-as globális pénzügyi válságig Válságok 2. – A piacpárti közgazdasági iskolák válságmagyarázatai Válságok 3. – Keynesiánus válságelméletek

Arra is felhívta a figyelmet, hogy a legtöbb közgazdasági elmélet annak ellenére nem foglalkozott a pénzügyi közvetítő rendszerrel, mindenek előtt a bankokkal, hogy közben mindenki tisztában volt annak meghatározó szerepével a kapitalizmus működtetésében. A főáramú neoklasszikus elméletben például gyakorlatilag semmilyen szerepet nem játszik a pénz és a pénzügyi rendszer. Minsky igyekezett tehát kifejteni ennek az alrendszernek a szerepét a válságok létrejöttében. Szerinte, amikor a gazdaság felívelő szakaszában van, a vállalatok cash flow-ja meghaladja a törlesztő részleteket. Ilyenkor mindenki optimista, spekulatív eufória bontakozik ki, a bankok is szívesen nyújtanak újabb hiteleket. Erre az eufóriára buborék épül, a hitelállomány fokozatosan meghaladja azt a mértéket, amit a hitelfelvevők a bevételeikből fizetni tudnak, majd a buborék egyszer csak kidurran. Ezt a pontot nevezzük gyakran Minsky momentumnak. A buborék kipukkanása utáni válság során a bankok hirtelen átállnak a konzervatív hitelezésre, amivel tovább mélyíti a válságot, hiszen most meg már olyan vállalkozások sem kapnak gyakran hitelt, akik képesek lennének annak visszafizetésére.

A bankrendszer tehát Minsky szerint prociklikusan járul hozzá mind a buborékok keletkezéséhez, mind pedig a válságok elmélyüléséhez.

Minsky szerint háromfajta hitelfelvevő létezik. A hedge hitelfelvevő képes a cash flow-jából mind a kamat, mind pedig a főösszeg kifizetésére. A spekulatív hitelfelvevő képes a kamatok kifizetésére, de a főösszeg kifizetésére nem. Ők új kölcsönökből tudják csak a régieket fizetni. A legveszélyesebbek a piramis (ponzi) hitelek felvevői. Ők még a kamatok törlesztésére sem képesek, további kölcsönök felvételére szorulnak abban a reményben, hogy az általuk hitelből megvásárolt eszközök ára nőni fog.

Minsky szerint a spekulatív felívelés idején a hedge hiteltulajdonosok aránya csökken, a kockázatosabb két utóbbi kategória aránya pedig nő. A buborék kipukkanásának közvetlen kiváltó oka már nem is annyira fontos. Az azt alátámasztó eszközök árának beomlása miatt a spekulatív és piramisszerű hitelek azonnal beomlanak.

Ilyenkor jelentkezik az adósságdeflációnak nevezett jelenség, amely elnevezést Irving Fishernek köszönhetjük. Válság idején mindennek az ára csökken, a hitelt fedezetéül szolgáló eszközöké is, így azonban a hitel összege egyre nagyobb terhet jelent a hitelezettnek. Ez pedig azzal jár, hogy még nagyobb lesz a fizetésképtelenség veszélye, azaz a válság folyamata ördögi kör szerűen elmélyül. Pontosan az ellentéte történik ilyenkor, mint konjunktúra idején. Amikor túlpörög a gazdaság, akkor magas az infláció. Ez egyrészt csökkenti a reálkamatokat, azaz még az is előfordulhat, hogy negatív reálkamattal jutunk hitelhez. De ezenfelül magát a hitel tőkeösszegét is csökkenti az infláció. Azaz a hitel felvevője igen jól jár. Ez természetesen körkörös visszacsatolási mechanizmusként tovább gerjeszti a konjunktúrát, akár a káros buborékokat is. Defláció esetén azonban ennek pont  az ellenkezője történik.

A defláció nem csak a reálkamatot emeli, hanem a törzstőke összegét is. Ez pedig tovább terheket ró az adósokra, akik közül sokan képtelenek lesznek törleszteni. Ez pedig ismét csak negatív visszacsatolásként körkörösen tovább erősíti a recessziót.

Fisher, Milton Friedman, illetve Hyman Minsky abban egyetértenek, hogy ezen a ponton a jegybanknak segítenie kell a baja jutott bankokat, elkerülve, hogy azok inszolvens helyzetbe kerüljenek. Újabb és újabb hitelnyújtással, illetve monetáris könnyítéssel kell keresletet pumpálni a gazdaságba. Szemben a harmincas évek világválságával, a 2008 utáni időszakban ez is történt. A Fed mennyiségi könnyítésekkel juttatott extra keresletet a gazdaságba. Sőt szemben a nagy gazdasági világválság Keynes (1936) előtti szakaszával, amikor a kormányzat a költségvetés egyensúlyba hozásával igyekezett kezelnie a válságot, de ezzel csak rontott rajta, az Obama kormányzat a fiskális oldalon is hatalmas gazdasági stimulussal ösztönözte a gazdaságot. Mindez persze élesen szemben áll az európaiak válaszával, ahol viszont a megszorítások domináltak.

Minsky modelljét Steve Keen fejlesztette tovább matematizált formában. Kimutatta, hogy az Egyesült Államokban a második világháború óta exponenciálisan növekedett a magánadósság, körülbelül az ötszörösére.

A magánadósság a GDP arányában az Egyesült Államokban, illetve ezen belül a háztartások, a pénzügyi szektor és a nem pénzügyi magánszektor adósságállománya a GDP arányában (Forrás: Steve Keen „Debunking Economics”)

A világ vezető gazdaságában, az Egyesült Államokban 1966 után a gazdasági növekedés elsődleges hajtóereje a növekvő magánadósság állomány volt, a gazdagodás hamis érzetét keltve. Nagyjából ez idő tájt haladta meg a magánszektor teljes adósságállománya a GDP 100%-át. A 2008-ra, a Nagy Recesszió idejére a magán adósságállomány éves növekedése hullámzó, de felfelé tartó trend végén elérte a GDP évi 18%-át, ami önmagában is megdöbbentő adat. Ráadásul ebben az évben az új adósság már az aggregát kereslet 28%-át tette ki.

Azaz az USA gazdasága hosszú évtizedek óta fenntarthatatlan pályán halad, adósság nélkül nem növekedne. Ehhez képest megdöbbentő, hogy az amerikai modellt milyen hosszú ideig mintaként ajánlották sokan a világ többi része számára

 – gyakorlatilag a Reagan hivatalba lépésétől a Lehman csődig tartó neoliberális hegemónia teljes időszakában. Ugyanezt a modellt erőltették a nemzetközi intézmények is a Washingtoni Konszenzus keretében.

A magánadósság szerepe a kereslet élénkítésében az Egyesült Államokban % (Forrás: Steve Keen „Debunking Economics”)

Más a helyzet a közösségi szektor adósságával. Ahogy azt Keynes tanítványa, Abba Lerner bemutatta, az államháztartás nem olyan, mint a családok háztartása, amelynek hosszabb távon egyensúlyban kell lennie. Az államháztartás adósságállománya minden további nélkül nőhet, ameddig azt a hazai gazdaság szereplői kölcsönzik az államnak. Lerner szerint ilyenkor egyes hazai állampolgárok kölcsönöznek másoknak, amelyeknek az egyenlege a hazai gazdaságban nulla. Mivel az államnak, szemben a háztartásokkal, rendelkezésére áll a bankjegynyomda, pénznyomtatással csökkentheti az adósságállományt.

Keynes másik tanítványa, Alvin Hansen azonban felhívja a figyelmet arra, hogy míg Lernernek igaza van, még sem elhanyagolható a hazai adósságállomány újraelosztási hatása. Mivel kockázatmentes állampapírokat a gazdagabbak és a nagyvállalati szektor vásárol meghatározóan, ezért

valójában a belső államadósság újraelosztást jelent az egyik társadalmi osztálytól a másik felé. Ez enyhén kellemetlen megállapítás volt a keynesiánizmus szempontjából, hiszen balról érhette őket az a kritika, hogy a kontraciklikus gazdaságpolitika még sem teljesen proszociális.

Sandy Brian Hager be is mutatta, hogy pontosan ez történik az amerikai belső adósságállomány esetében. Az állampapírok a felső társadalmi osztályok kezében koncentrálódnak, akik érdekeltek abban, hogy ez a megtakarítási forma globálisan is a kockázatmentes benchmark maradjon. A beáramló tőke ugyanis lehetővé teszi, hogy alacsony maradjon az általános kamatszint az Egyesült Államokban. Az állam számára rendelkezésre álló olcsó hitel például eltereli a figyelmet a magas jövedelműek adókulcsának csökkentéséről, hiszen csökkenti a társadalmi nyomást ezen adókulcsok ismételt megemelésére. Emellett pedig – ahogy Raghuram Rajan rámutat – az alacsony kamatok a középosztály megélhetési problémái miatti nyomást is enyhítik. Az amerikai állampapírokat azért képes Kína megvásárolni, mert kereskedelmi többlete van az USA-val szemben. Az olcsó kínai áru egyben lehetővé teszi a stagnáló amerikai béreket, másrészt pedig a kínai adósságvásárlás okozta alacsony fogyasztási kamatok pedig tovább csökkentik a nyomást azon középosztályon, akinek jövedelme hosszú évtizedek óta stagnál, nem követi a termelékenység emelkedését.

Ahogy többen rámutatnak, az állam tulajdonképpen a kamattal járó adósság kibocsájtása helyett kibocsájthatna extra pénzmennyiséget is. Pénzügyi értelemen mind a kettő hitellevél. Míg azonban az adósságállomány a fentiek miatt a gazdagabbak érdekeit szolgálja, addig az extra pénzmennyiség (természetesen magas inflációt nem gerjesztő mértékben) a szegényekét, ha azt mondjuk a humán tőke terítésére vagy szociális segélyprogramokra költjük.

A fentiek azonban csak a saját pénzegységben történő pénzkibocsátásra vagy eladósodásra vonatkoznak. Amennyiben az államadósság külföldi kezekben van, ez kiszolgáltatottá teszi a hazai gazdaságot. Ismert például, hogy míg a második világháború után gyakorlatilag elhanyagolható volt az amerikai adósságállomány külföldi tulajdonú hányada, addig a nyolcvanas évektől folyamatosan emelkedik az. Az amerikai államkötvények megvásárlói közül is kiemelkednek az autoriter berendezkedésű Kínai Népköztársaság és Szaúd-Arábia. Hogy mindez miért következett be, ebben megoszlanak a nézetek. Az optimisták szerint az USA kiemelkedő gazdasági teljesítménye miatt áramlik felfelé és nem lefelé a tőke a világgazdaságban. Mások viszont arra hívják fel a figyelmet, hogy mivel az Egyesült Államoknak szinte minden iparágban kereskedelmi deficitje van, ezért valójában fenntarthatatlan lett volna az amerikai gazdaság, ha nem szívta volna fel a nemzetközi tőkét az expanzív militarizmus és az ingatlanbuborék finanszírozására.

Egyes szerzők szerint a magas külső tulajdonosi arány nem jelent problémát, hiszen ha a külföldi entitás, tegyük fel Kína, elkezdené tömegesen piacra dobni a dollárt, azzal gyengítené az USA dollárt, ami viszont jelentősen javítaná az Egyesült Államok kereskedelmi esélyeit. A 2008-as válságot megjósoló Nouriel Roubini ugyanakkor arra figyelmeztet, hogy kiélezett helyzetben Kína akár tudatosan is élhet ezzel az eszközzel, hiszen az amerikai állampapírok hirtelen piacra dobása a kamatszintet is az egekbe emelheti.

Az államadósság tehát igazából csak akkor jelent veszélyt, ha kifelé adósodunk el. Az igazi veszélyt azonban a magánadósság növekedése jelenti.

Címfotó: A Lehman Brothers cégtáblája a Christies aukciósház kirakatában – Jorge Royan, CC

Jó cikk volt? Azt gondolod, hogy több ilyenre lenne szükség? Küldj nekünk pénzt, akár 1000 forintot is, hogy működhessünk és írhassunk még ilyeneket! Itt teheted meg. Köszönjük!
TÁMOGATOM

Kapcsolódó írások

  • Kilencvenszázalékos gazdaság
    A gazdasági élet általában nem lesz képes arra, a világon sehol sem, hogy ott folytatódjon, ahol a válság előtt abbamaradt. Milyen lehetőségei vannak Magyarorsz...
  • Neoliberálisok Magyarországon 1989 előtt – 1. rész
    A neoliberális tanok már 1989 előtt is itt voltak. A neoliberalizmus keleti, illetve nyugati közgazdászok és értelmiségiek párbeszédéből alakult ki – állítja Jo...
  • Olasz mindennapok a koronavírus alatt
    Milyen volt Olaszország a koronavírus-zárlat alatt, és milyen most a gazdasági, politikai helyzet? Scheiring Gábor és Kiss Ambrus beszélgetése arra is választ a...
  • A koronavírus és az európai válságkezelés
    A koronavírus okozta válság európai kezelését értékelte Róna Péter közgazdásszal Pogátsa Zoltán, az Új Egyenlőség főszerkesztője. Többek között áttekintették, h...

Ehhez a cikkhez az Új Egyenlőség Facebook oldalán fűzhet véleményt.